domingo, 17 de agosto de 2008

La deuda en los tiempos de K

Primo Louis me pregunta qué opino de la gestión de la deuda de K. Van algunos apuntes:

A favor:

- renegociación de la deuda con quita y extensión de plazos. Una vez declarado el default, estuvo bien negociar duro.
- deuda en moneda local: uno de los dramas de los países en desarrollo es que solamente se pueden endeudar en moneda extranjera (pecado original le dicen). Entonces cuando sufren un shock negativo, ponele una caída en los términos de intercambio, que los obliga a devaluar, aumenta el riesgo de insolvencia. K hizo bien en aumentar el porcentaje de deuda en moneda local al momento del canje.
- bonos atados a PBI: a mi me encantan. Uno de los problemas que tenemos es la prociclicalidad de la política fiscal. Gastamos más cuando la economía crece, aumentando la volatilidad y obligando a ajustar cuando se viene la recesión. Al aumentar los pagos de deuda en las buenas y disminuirlos en las malas, los bonos con pagos atados a PBI operan como estabilizadores automáticos.
- pago al FMI: me gustó por una razón distinta que a Néstor. El FMI es el mejor fondo anticíclico. Si hubieran dejado la guita en el Banco Nación, ya estarían los populistas pidiendo gastarlos. Allá en Washington está bien guardada, y la podremos pedir cuando la necesitemos.
- gracias al crecimiento económico y el superávit fiscal, cayó dramáticamente el ratio deuda / PBI. Conservadurismo a pleno. Me encanta.
- K también apretó las clavijas sobre los determinantes institucionales de la insolvencia fiscal. Con los superpoderes aumentó el poder del ejecutivo vs el Congreso y las provincias. En la jerga esto se llama jerarquizar el proceso presupuestario. Como el ejecutivo tiene (en general) más incentivos a mantener la solvencia fiscal que otros actores políticos que no serían culpados por una crisis macro (ej: después de 2001 casi todos los gobernadores fueron reelectos), darle más poder al PEN aumenta la solvencia fiscal esperada.

En contra:

- lo más grave es la manipulación del INDEC: justo cuando habíamos logrado colocar deuda en pesos, K dinamitó nuestra credibilidad, y a futuro será muy difícil que volvamos a hacerlo. Y como expliqué arriba, esto nos condena a la volatilidad macro.
- deuda cara con chavez: por qué pagamos entre 12-15% cuando podríamos endeudarnos con el FMI por menos?
- no arreglo con el Club de París: al pedo. nos perdemos oportunidades de inversión interesantes.

Conclusión general: la gestión de la deuda fue muy buena, pero ahora está empeorando.

15 comentarios:

Caribe dijo...

Buenisima entrada.Sencillo y aclaratorio.
El empeoramiento es debido a cuestiones economicas o politicas?.
Me parece medio consecuencia de la Mesa de Enlace.

Horacio H.C. dijo...

No creo que la actuación de K en cuanto a las deudas haya sido aceptable:
-Un país llega a la categoría de NACIÓN cuando los gobiernos reconocen los compromisos de otros gobiernos anteriores, por más irresponsables que hayan podido ser.
-Considerando solamente el balance costo-beneficio de sus comportamientos creo que somos ampliamente perdidosos. Es una cuestión de creencias porque la pérdida en credibilidad y prestigio de Argentina es imposible de evaluar en dinero. Sólo puede decirse que se mantendrá por muchas décadas.

Ana C. dijo...

Muy bueno el post. Pero me quedan dos o tres dudas. Una es la de los bonos atados al PBI ¿no hay una asimetría ahí, en el sentido que se paga más cuando se crece pero el efecto es sólo neutro si no?

Otra, es que da toda la impresión que en el último punto de los puntos a favor, el de la jerarquización del proceso presupuestario, tenemos una especie de dilema entre responsabilidad y transparencia ¿no?

Horacio, si se llegó al default era porque no era posible pagarla si no era desguazando el país. Los compromisos irresponsables no se tienen que reconocer siempre. Lo que sí habría que castigar a los responsables.

Anónimo dijo...

A sus comentarios, uno por uno.

No hubo renegociacion.
Mas de la mitad de los bonos en manos de extranjeros quedaron sin renegociar. El 76 % se alcanzo por inversores internos. Bancos/AFJP's/Fondos de Inversion/Tenedores privados locales.

No hubo emision en moneda local. Hubo emision en moneda local indexada, que no es lo mismo. Sino no tendriamos la discusion que tenemos con respecto al INDEC.

Bonos atados al PBI.
A Ud le encantan pero el mercado los subvalua por lo que resultan caros. Adicionalmente siempre estaran sospechados por depender su valuacion de las estadisticas locales (INDEC).

Pago al FMI.
Es una medida politica, pero su seguro de liquidez bien guardado en Washington le sale mas de 11 % al año en USD en la medida de que Ud se endeuda al 16 % y podria hacerlo a menos del 5 %.

3/4 partes del crecimiento economico de los ultimos años fueron por el ciclo de comodities. La caida del ratio deuda/PBI es en parte exogeno y en parte resultado del default implicito en el control de la clausula de ajuste de los bonos indexados por CER.

Lo de que K apreto las clavijas sobre los determinantes institucionales de la insolvencia fiscal supongo que es un chiste.

Si la mayoria piensa como Ud ya entiendo porque estamos como estamos.

Vaya pensando en como va a renegociar el proximo default.
Ahi se va a dar cuenta al menos de dos cosas:
1. de que la mayoria de los tenedores extranjeros de bonos en default anterior no habia entrado al canje.
2. de lo mal que hizo en negociar en terminos tan duros. Lo que lo va a llevar probablemente a renegociar el canje anterior.

Una ultima reflexion.
En la calesita de intelectuales de moda que suben y bajan yo tendria cuidado de seguir los consejos de Sr Ricardo Haussman que tanto escuchamos en el momento de la pesificacion.

En mi opinion la gestion de la deuda ha sido entre pesima e inexistente. Los hechos fueron que o el Sr Kirchner pago el 100 % (FMI) o no pago nada. Club de Paris y bonistas.

Con respecto a lo que se esta haciendo creo que con solo ver las cotizaciones queda claro.

Coki dijo...

Tampoco noté que mencionaran que hoy la deuda volvió a niveles de 2001.
Qué sentido tiene lograr una quita si estamos nuevamente igual, pero con el mundo desconfiando de nosotros?

Y sobre una de las preguntas al final del post: estamos seguros de que aun podemos endeudarnos con el FMI?

Nanopoder

chacall dijo...

Respecto al cupón atado al PBI en el blog del abuelo haber discutido porque la forma en que se paga el cupón no era la mejor de las posibles...Bono PBI. Inversión financiera, sí; buena negociación del Gobierno, no.

Respecto a que la deuda esté en moneda local, ante un shock endógeno, calculo que lo vas a pagar en la tasa para refinanciar... o sea, si tengo plata genuina pago y sino uso la maquinita sería la idea por la cual es una sustancial ventaja?

y del resto dejo que opinen los que saben.

saludos!

Ramiro dijo...

Lindahl, no es acertado su análisis sobre el pago al FMI. El pago se hizo a fines del 2005, por el total, algo así como 10.000 MM. However, el cronograma de vtos que tenía esa deuda era, grosso modo, 1/3 2005, 1/3 2006 y 1/3 2007 (la deuda no devengaba más del 4%). Ergo, se hubiese pagado durante la etapa del ciclo que crecimos "sobre nuestras posibilidades". Al mismo tiempo hubo deuda muchísimo más cara (con Chavez en el 2006 y 2007 a más del 10%, ni hablar la deuda en ARS al 15%). Le ahorro la cuenta, 6% de diferencial de interés sobre 3000 MM da USD 180 MM por año. Musgrave, eso son ARS 540 MM para gastos de infraestructura, por ejemplo transporte entre la ciudad y la provincia que debe ser del gasto más "productivo" que existe. Ni hablar del hambre, la lucha contra el "paco", la educación, etc.
Sólo por ese punto yo digo que la gestión de deuda fue pésima, como siempre más preocupados por el "poder político" que por el bien común.
Algún día me cansaré de ver este tipo de cosas y, muy a mí pesar, me llevaré mi educación pública a otro país.
Saludos

Horacio H.C. dijo...

Ana C. :La gente (nacionales o extranjeros) no son culpables de las iresponsabilidades de gobiernos elegidos legalmente por el pueblo como lo fue el gobierno de Menem. Es aceptable que K haya arreglado con muchos que se acomodaron a las posibilidades. Pero no es aceptable que otros hayan sido dejado afuera e ignorados por las autoridades, por no haber llegado a un arreglo. Se debió continuar con la negociación hasta arreglar. Por supuesto los arreglos debieron significar posibilidades ciertas del país. No es aceptable tampoco que hayan fraguado los índices de Indec porque con eso el país estafa a los que confiaron y tienen bonos indexados.

Bob dijo...

Por el punto de pecado original no estaría tan seguro que tan bueno es.
Hace poco Reinhart y Roggoff sacaron un paper analizando crisis de muchos países y observaban que al momento de la crisis los países tenían un componente importante de deuda en moneda local.
Dejo a continuación el paper,
http://www.nber.org/papers/w13946.pdf
Saludos

Lindahl dijo...

caribe, los problemas recientes son por errores de gestión. por ejemplo arruinar el indec, o emitir una semana bonos al 15% y la semana siguiente recomprar deuda. desde ya la desaceleración no ayuda, pero está también en parte causada por mala gestión.

ana, si el pricing del bono estuviera bien, la asimetría que menciona no es problema. el punto es pagar más cuando hay más plata. pero mis amigos de wall st me dicen que el mercado valoró muy poco el cupón de crecimiento, con lo cual casi que regalamos esos pagos extra. igual me parece válido haber colocado el instrumento, porque si se mantienen los pagos, en la próxima funcionará bien y reducirá la prociclicalidad.

anónimo, gracias por tomarse el trabajo de contestar punto por punto. si hubo renegociación o no es semántico. lo relevante es la quita que se logró. es cierto que la deuda en moneda local es indexada, pero también es así en casi todos los países. en la medida que el pass-through de devaluación a precios no sea 1 a 1 sirve. Pago al FMI: es cierto que es un seguro caro, pero dada nuestra volatilidad histórica no me parece tan caro. (igual tomo el punto de ramiro que no hacía falta pagar todo de un saque). El crecimiento claro que fue ppalmente exógeno, pero en otros momentos de crecimiento en la historía aumentamos la deuda incluso como % del PBI (ej: fines de los 70s). Lo de las clavijas no es en chiste, pero reconozco que puede causar gracia.

En serio le parece que se viene otro default? Cuándo? Porque a mi las cuentas me dan que el programa financiero hasta fines de 2009 está bastante bien. Con desafíos, pero no imposible si se cambia el rumbo pronto. (claro que si hay hecatombe política en el medio es otro cantar).

coki, siempre se puede volver al fmi.

chacall, si el dólar pasa de $1 a $3, la deuda en dólares se triplica respecto de la capacidad de pago y la deuda en pesos no.

ramiro, puse la deuda cara entre mis puntos en contra. no le parece que el valor de tener un seguro con el FMI vale al menos parte de ese costo?

bob, gracias por el link. igual mantengo mi punto. claro que cuando hay una crisis fuerte aunque tengas deuda en moneda local te vas al tacho. el punto es que con más % de moneda local disminuye la probabilidad de que shocks negativos se conviertan en crisis.

El del 0.33% dijo...

Uuuuuuuhh! No coincido en ninguna casi!

-La renegociación de deuda con extension de plazos me parece bien. Pero las quitas que se han conseguido son tremendas y el mercado tiene memoria (esto lo vamos a ver cuando volvamos a tener credito externo).
-Deuda en moneda local es otro problema: esos papelitos lo compraron las AFJP y se vienen diluyendo con la inflación a pasos agigantados. Esto va a ser tremendo para los jubilados de afjp.
-bonos atados al PBI me gustan, ahi coincidimos.
-pago al FMI también coincido.
-El conservadurismo se dio por dos causas: porque hay superavit (como vos decis) y porque no tenemos crédito externo salvo venezuela. No creo que haya sido una politica, sino más bien una necesidad.
-la jerarquización del proceso presupuestario que se dio en argentina trajo aparejado una caida drástica de los fondos coparticipables. Preguntale a Cordoba o Santa Fe si están contentas con la adminsitración de impuestos. Hay mas solvencia a nivel nacional, pero a nivel provincial creo que los presupuestos son una gelatina.

En contra: coincido todo con vos

saludos

Primo Louis dijo...

Lindahl, Muchas gracias por la atención! muy buen post y clarito para los que no tenemos formación en estas cuestiones y se nos escapa lo técnico.
La lectura politica que yo haría es muy similar a la de usted: bien las negociaciones, mal por lo del INDEC y la deuda cara (lo del FMI puede ser que economicamente no convenciera pero el gesto de las cabezas del MERCOSUR devolviendole la plata y diciendoles "ustedes no opinan más" no tiene precio como diría MasterCard).
Se agradece el tiempo y la atención, por estas cosas da gusto tener espacios como este donde recurrir a amigos que saben...

Anónimo dijo...

Yo haria un pequeño test de causalidad aqui con el tema del FMI.

Quien crea que se escucho "el ruido de rotas cadenas" cuando le pagamos al fondo creo que se equivoca y mucho.

La caida en la exposicion creditica del FMI luego de la designacion de Rodrigo Rato fue generalizada, desde Indonesia a Brasil, pasando por Argentina. Solo se salvo Turkia. Creo que hay que mirar mas a los informes de la IFIAC y al Joint Economic Comittee, que a las brabuconadas del Sr Kirchner.

Esto tambien creo que lo deberia tener en cuenta el Sr Lindahl al pensar que en cualquier momento el FMI nos podria prestar nuevamente lo que le pagamos.

El del 0.33% dijo...

Anonimo, me parece que somos varios los que opinamos que con tal de no escucharlos hablar más, somos capaces de pagarle al FMI lo que le debíamos y mucho mas....

Horacio H.C. dijo...

Los argentinos debemos (me parece a mi) aprender a manejar el país con políticas de Estado y no con improvisaciones. En cuanto a las relaciones externas ese comportamiento es de gran importancia pues es una faceta importante de cómo nos ven y nos insertamos en el mundo.
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Por lo tanto, es imprescindible manejar muy bien el balance del presente y futuro de las cuentas externas, que implican: todos los tipos de deudas (créditos y débitos), la importación, la exportación, las expectativas de los precios internacionales, el tipo de cambio, la recaudación, los gastos del Estado, la inflación y otros aspectos.
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No es algo fácil que puede hacer el presidente con su libreta. Por el contrario, tiene que tener un equipo de expertos, en economía y finanzas en relación estrecha con los otros organismos del Estado. Tal equipo debería ser técnico y permanente, no sujeto a los vaivenes de la política. Diputado: ¿alguna vez nuestros dirigentes harán lo que hay que hacer?