Este post tendría que ser un comentario en este post. Pero como tengo privilegios de accionaria, me doy el lujo de ponerlo en primera plana, aunque ya esté un poco viejo el tema. A ver si a la tercera va la vencida y terminamos de entenderlo.
Brodersohn supone dos cosas a partir de las cuáles tenemos que hacer el análisis:
1) Un cambio – al que él llama estructural– que resulta en un 2010 con déficit fiscal en lugar de los superávits a los que nos acostumbramos los últimos años. Ese cambio hace que al Gobierno le resulte un poco más difícil enfrentar los vencimientos de deuda.
2) Un mercado interno nuevamente saturado de dólares que entrarían por un aumento marcado de las exportaciones.
Entonces, si repetimos el pasito a paso de Olivera y El del 0.33%, pero esta vez conmigo, sería así:
1) Entran los dólares al país. El aumento de la oferta de dólares hace que el precio del dólar baje o, lo que es lo mismo, el peso argentino se aprecie.
2) Para evitar la apreciación de la moneda, el BCRA compra los dólares a cambio de pesos. Se mantiene el tipo de cambio alto pero aumenta la oferta de dinero. Esto conlleva, como todos sabemos, un alto peligro de inflación. El peligro más peligroso del 2010, digamos.
3) Para conjurar ese peligro inflacionario, hay que absorber los pesos del mercado. Hasta ahora, se hizo con el BCRA vendiendo Lebacs, Novacs y otras innovaciones financieras. Ahora volveríamos a algo más tradicional. En lugar de que el BCRA absorba los pesos con Lebacs, como se hizo hasta ahora, el Tesoro los absorbe con Letes, esto es, deuda pública contante y sonante, pero interna y en pesos.
4) Con esos pesos el Tesoro puede pagar sus deudas en pesos (lo que no es muy necesario y sería un poco redundante) o puede comprarle dólares al Central y pagar sus deudas en dólares (lo que sí es interesante).
5) No hace falta Fondo del Bicentenario.
6) No hay nada parecido al crowding-out por ningun lado. Nomás se cambia deuda vieja en pesos o en dólares por deuda nueva (Letes). Para que haya crowding-out, debería aumentar el gasto o el endeudamiento. Lo que suponemos no debería pasar ¿no?
(Ahora, para terminar con el tremendo vicio de las soluciones mágicas, ¿no sería hora de encarar la reforma tributaria?)
50 comentarios:
Ay ay ay Ana Ana....
A ver si así lo ves:
Supongamos que la deuda total argentina incluída la del BCRA es 100 y toca pagar 10.
Tenemos dos caminos a seguir
1) Agarramos 10 de las reservas y la deuda queda en 90
2) Pagamos como dice Brodersohn y Olivera, lo cual implica que la deuda total no cambia ya que emitimos un bono por 10 y a la vez pagamos 10. La deuda total queda en 100.
La diferencia entre 90 del caso 1 y los 100 del caso 2 ¿¿¿¿De qué bolsillo salió????
RESPUESTA: Salió del bolsillo de los privados que compraron el Bono Olivera-Brodersohn.
Los privados tendrán ahora o en el fututo 10 menos para consumir.
¿Se entendió?
cual de las dos alternativas es más expansiva?, esa es la pregunta adecuada.
Desendeudarse es más o menos expansivo?
Sobre "Para que haya crowding-out, debería aumentar el gasto o el endeudamiento. Lo que suponemos no debería pasar ¿no?" Pero el gasto privado puede reducirse si la tasa de interés aumenta lo suficiente, aun cuando no aumente la deuda o el gasto público. Puesto de otro modo, además de las relaciones contables usadas y de las variables mencionadas, puede haber otras, que hagan que caiga la demanda de deuda pública (por ej. espectativas sobre riesgo de default).
Reforma Tributaria: eufemismo utilizado en politica eonomica en argentina para hacer referencia a un incremento en la presion impositiva sobre el sector fomal de la economia.
El costo de la propuesta broderson olivera ana c sería sube la tasa que pagan las lebacs/letes un 1%, y no nos desendeudamos.
Cual es el costo del FBC?
El embargo?
El del 0.33%, a los privados no les sacás nada que no les sacarías con las Lebacs. En lugar de absorber con Lebacs (deuda del Banco Central) absorbés con Letes (deuda del Tesoro).
La ciencia lúgubre, tenés razón. Pero si pensamos que el problema a solucionar son los vencimientos de deuda en dólares del 2010, el pagarlos con deuda más barata o en pesos, no haría aumentar las tasas ¿O pensás que sí?
Definición, una pequeña corrección y quedo contenta, diga "sobre el total de la economía". Una gran parte de la reforma tributaria debería ser repartir mejor la carga impositiva entre los argentinos. El free-riding actual no es despreciable, eh.
No sé si el embargo, Mus, pero el costo político ha sido tremendo en estos días. Sin contar con el ridículo que está haciendo Cristina cada vez que abre la boca.
A ver Ana, jugemos a que yo soy Zloto y vos sos PG.
Z: "Alfonso, exclusivamente desde el punto de vista de la politica económica el FBC no es la mejor opción"?
PG.....
El costo político fue generado en parte por la sobrereacción formalista e institucionalista de la oposición y del golden boy. De ahí la relevancia de la pregunta animal de Zloto.
Primero elijamos la mejor solución técnica y luego vemos como conseguimos soporte político, si el camino crítico es otro, estamos en el horno.
Yo estoy de acuerdo con el del 0,33% en esta. Esa fantasía trasnochada que tenemos en Argentina sobre la esterilización es la causante de tu error Ana C. No tiene sentido emitir Novacs, Lebacs o Letes para esterilizar la emisión de pesos, porque la oferta monetaria es endogena cuando se fija el TC. O, en otras palabras, solo sirve para acumular reservas, pero el M no lo cambias en lo más mínimo. Es un bono cualquiera. Eso se llama el trilema de la imposibilidad, no se puede tener una eco. abierta con movilidad de capitales, un tipo de cambio objetivo y una politica monetaria independiente (i.e. fijar M).
Me olvidaba de algo ja
http://en.wikipedia.org/wiki/Impossible_trinity
Sldos,
F
Fernando, no es ése el tema que estamos discutiendo, me parece. Aunque según vos no tenga sentido, es lo que se hace. Ponele que no tenga ningún efecto sobre la inflación y la economía real, pero sobre los balances contables sí la tiene. Como la esterilización se seguiría haciendo tanto con Fondo del Bicentenario como con Letes, tu apoyo a El del 0.33% es un poco trivial en este caso.
Otro día discutimos a la Santísima Trinidad de las Economías Abiertas.
Musgrave, si vos tenés dos soluciones técnicas igualmente buenas y una tiene apoyo político y la otra no, o una respeta las reglas de juego y la otra no, ¿cuál elegís? ¿La que haga que todo el mundo se ponga a los gritos y el país se ponga con los pelos de punta?
Aplaudo de pie el argumento de 0,33, agregando una cosa:
en ambas condiciones (1 y 2) hay nuevo endeudamiento, con la diferencia que en la primera se sigue endeudando el bcra, y en la segunda el estado... ete aquí por que "baja la deuda", porque esterilizar, esterilizas por ambos lados, sea por lebac-nobac o por letras del tesoro.
Saludos
Cristian, volvete a leer porque sos muy gracioso. Aplaudís de pie a El del 0.33% pero repetís mis argumentos.
Justamente ana, ese es el "agregado"... vos das como si fuera lo mismo que tome deuda el BCRA o el estado, yo no. Tu argumento se basa en que TODO es deuda, y para mi no todo es la misma deuda.
Ana, el punto de 0.33 es justamente que las alternativas no son equivalentes técnicamente.
Mus, el punto mío es que sí son técnicamente equivalentes. Hacé vos tu pasito a paso.
Ana, disculpe, eso suena a Primavera version reloaded, con uno de los asesinos intelectuales haciendo el guion, y por que deberiamos terminar distinto?
le parece comparar los diarios de la epoca y lo que decia con lo que dice ahora?
ayj
opcion 0.33
situación prepago 100 de reservas 10 de deuda }
Situación post pago 90 de reservas 0 de deuda
opcion ana
situación prepago 100 de reservas 10 deuda
Sit post pago 100 de reservas 10 de deuda
más un costo de tasa de interes mayor al actual en un 1%
0.33 >> ana
lqqd
Voy a destrozar los argumentos de Ana C.:
En esta oportunidad, estoy de acuerdo con ella.
En todo caso, el crowding-out ya existe.
No se decía hace poco que con la política de esterilización el BCRA estaba colocando Lebacs tan atractivas que atentaba contra el restablecimiento del crédito al público?
No veo la diferencia en que la absorción la hagan las Lebacs o las Letes.
Ah, y a mí tampoco me gusta la versión de El arriero de Divididos.
Saludos
¿La primera opción no tiene costos?
Yo pregunto, para la fijación de tasas, importa de donde viene la oferta de deuda (BCRA o Tesoro)?
Musgrave: perdón, porque todos saben que soy un ignorante,pero me parece que en este caso puedo hacer un aporte.
La situación como la comparás vos parte de una falacia, que es mirar solamente el momento.
En el devenir temporal, hay que incluir otros factores.
En realidad, las reservas del Central no disminuirían (al final del ejercicio 2010) aunque se pague con reservas. Porque la previsión indica que el central saldría a comprar como loco para mantener el TC. Comprar con emisión, que después esteriliza. Entonces, al final del período nos encontramos con la misma situación.
Después de todo, para pagar con reservas el Tesoro le da una Letra al BCRA (y el BCRA le da Lebacs y Nobacs a los bancos).
Para mí la situación es equivalente en lo general. Cambian los asientos contables del Tesoro y el BCRA.
Por eso digo que la resistencia de Redrado la interpreto con que le sacan un instrumento que manejaba él. Él decidía la emisión y la esterilización. Con el Fondo del bicentenario a él sólo le queda (si decide mantener el TC, por supuesto) esterilizar. La emisión ya fue decidida por el tesoro.
Saludos
Uh, de eso me había olvidado. En el primer caso (Fondo del Bicentenario) el Tesoro cambia deuda externa por deuda con el Banco Central.
Las soluciones son cada vez más técnicamente equivalentes, Musgrave.
Mariano, ¿los destrozás porque me dejaste con la boca abierta de la sorpresa?
Ana es una barbaridad que pienses que son equivalentes.
Caso 1: paga el BCRA
Caso 2: paga la gente
Ni Mariano, ni vos se dieron cuenta que ESTERILIZAR es sacarle dinero de las manos a la gente para que no consuma.
Voy yo con una boludez: si le ponemos subíndices a la cuestión creo que las cosas cambian. Porque en la primera alternativa me quedo más flexible para enfrentar "la incertidumbre" del t+1, asumiendo como yo creo que estamos SOBRE el nivel óptimo de reservas.
R,
0.33%. La deuda que paga el BCRA y no la gente ya la pagamos con inflacion durante 3 anios por mantener este nivel del dolar. Siempre paga la gente. Saludos
El del 0,33%, me quedé pensando después del comentario de Fernando si tu propuesta no es que cuando entren los dólares el Central se quede sin hacer nada y deje apreciar el tipo de cambio.
Tu comentario de las 10:11 olvida que en los dos casos hay esterilización, o "le sacás plata a la gente".
¿Cuándo es t+1, R,? Yo también creo que estamos sobre el nivel óptimo de reservas y que los 6500 millones de dólares no son gran cosa en este contexto.
Ana C, una duda: en el punto 4 de la propuesta, el Tesoro le compra reservas al BCRA con cash, producto de la suscripción de las Letes; de todas formas no se está utilizando reservas para pagar la deuda (en la situación actual en vez de entregar "efectivo" le daba un bono) ? o la propuesta es que se emiten las Letras y luego se compran los dólares en el mercado cambiario ?
Ana, lo que intenté decir es que si uno forma el F-Bi, este año cuando entren los USD podés hacer cualquier cosa, no quedás atado a tener que comprar x cantidad de USD. Se supone que este año con la reactivación económica, la apreciación real y el desbloqueo de las impo no sobrarían taaaaaantos USD. Era una idea nomás, darle grados de libertad a la política monetaria.
R,
Anónimo de las 10:26, para pagar la deuda se utilizan los dólares que compró el Central en el punto 2).
R, si no sobran dólares, entonces el supuesto 2) de Brodersohn no se sostiene y la situación es bien distinta.
0,33: yo sí me di cuenta (y Ana más que yo, creo), pero me parece equivalente el efecto si la esterilización la hace el central o si la hace el tesoro.
En todo caso, las diferencias pueden ser de expectativas.
Por ahí es como dice Ana, vos planteás que el central no recomponga las reservas y si se tiene que apreciar el peso, que se aprecie. Ahí sería distinto, aunque tampoco gratis, estimo. Pero es otra discusión.
El Fondo del Bicentenario es defendible desde el punto de vista de que GARANTIZA que el Tesoro ya tiene los dólares (pase lo que pase).
Otra cosa es discutir si se debe o no pagar deuda con reservas. Pero en el contexto actual de cuenta corriente ampliamente superavitaria y la decisión firme de mantener el TC casi fijo, de una manera u otra, siempre se paga con reservas, reales o potenciales.
Saludos
Ok Ana C; el stock de reservas a una fecha determimada no cambia y el Tesoro compra el incremento de las reservas. Ahora bien, no sería más conveniente que el tesoro directamente compre los dólares en el mercado cambiario con la emisión de Letes y que no participe el BCRA ? De lo contrario, se seguirían utilizando las reservas del BC para pagar deuda.
En realidad, entonces la sucesión podría ser la siguiente
1) el BCRA podría comprar Lebacs y meter pesos en el mercado
2) el Tesoro vender Letes y sacar esos pesos del mercado
3) Con los pesos el Tesoro le compra dólares al BCRA y paga deuda.
4) Como hay reservas de sobra, el peso no corre riesgo de depreciación, y la economía igual entra en un sendero de paz porque los vencimientos se pagan. Las tasas de interés no tendrían por qué subir.
5) Seguimos sin necesitar al Fondo del Bicentenario y tampoco hay crowding-out.
Que es lo que dijo Olivera en el post anterior. (Olivera, corregime si me equivoco).
Ana C, si el Gobierno logra emitir Letes (a una tasa razonable) para que tiene que internvenir el BCRA si directamente puede comprar las divisas en el mercado cambiario, salvo que no exista oferta excedente de las mismas. En tu propuesta se cambiaría deuda del Central por deuda del Estado, probablmente a un costo superior.
Ana: me parece que lo que queda sin resolver es la incertidumbre.
Qué pasa si las Letes no las quiere comprar nadie?
Con el fondo del Bicentenario lo que se salda es eso: el tesoro ya colocó la deuda que necesita para pagar, ahora que se arregle el Central con los costos.
Lo que era un problema de financiamiento para el tesoro, se traslada al central (que se arregle con el TC, la emisión y la esterilización como pueda).
Pero el tesoro ya tiene el financiamiento asegurado (que era lo MAS conflictivo).
Saludos
Mi comentario de las 10:59 es la continuación del de las 10:48.
Anónimo de las 10:26 y 10:59 ¿y de las 11:12?, ponete un pseudónimo así no me hago lío. El Banco Central tiene un montón de Lebacs puestas como deuda en el mercado que no sería una mala idea ir absorbiendo. Habría menos reservas (un activo) pero también menos Lebacs (un pasivo). Sí, de eso trata, cambiar deuda del BCRA por deuda del Tesoro.
Cierto, Mariano, ¿qué pasa si a las Letes no las quiere comprar nadie? Pero ¿qué pasó con la creación del Fondo del Bicentenario y todo este nuevo lío? Difícil de domar la incertidumbre y fácil hablar con el diario de ayer, como hago yo :-P
Ana ya entendí porque nuestras perspectivas divergen.
Para vos el tesoro y el bcra son entidades autonomas y separadas.
OK, ahora te entiendo pero no comparto.
La deuda consolidada del estado argentino incluye ambos pasivos y al final del día eso es lo único que cuenta.
Bueno, bueno, Mus, entonces salí del ropero y confesá que te gusta la inflación alta, con todas las consecuencias negativas para la distribución del ingreso, los mecanismos de precios como asignadores de recursos, el crecimiento y la cohesión social que se vienen con la inflación.
KRISPASIÓN!!!
KRISPASIÓN!!!
Explicame como deducis de mis dichos eso por favor, Ana. No puedo seguir tu razonamiento.
Ana C, soy el anónimo de las 10:26 y 10:59 y de las 11:12.
Si el BCRA recompra las Lebacs, se expande la oferta monetaria contra la caída del stock de dichos instrumentos; en dicha operación las reservas internacionales no cambian, no se ven afectadas. Cuando el Tesoro compre los dólares en el mercado con el producto de la colocación de Letes, tampoco variarán las reservas. Lo que habrá cambiadoe s el portafolico de la deuda del estado más BCRA y seguramente a una tasa mayor, si es que logra colocar la deuda. Esta podría ser una alternativa, más costosa y contraria al discruso oficial del desendeudamiento. Con respecto a las expectativas, es impredecible lo que puede ocurrir.
Ana C, otro tema: gran parte del stock de lebacs lo tienen los Bancos. Si le colocan las Letes a las entidades, creo que sí se comenzará a "infectar" el sistema financiero, con dinámicas y consecuencias que ya conocemos.
Posiblemente tengas razón, exresearcher, pero fijate que Olivera dice acá que la diferencia de cambiar deuda del BCRA por deuda del Tesoro no es mucha. Como es la mejor fuente de información que tengo, me baso en eso.
¿Vos estás diciendo que la calidad de la deuda del BCRA es mucho mejor que la del Estado?
Mus, si los canales de comunicación entre el BCRA y el Tesoro son demasiado fluídos, volvemos a los '80. La separación de las dos cosas tiene por fin la estabilidad de precios ¿te acordás?
Como que no tiene relevancia lo que digo Ana C? Vos decís pagar emitiendo nueva deuda, el del 0,33% dice pagar con stocks. Vos decís que esa deuda se emitirá igual para esterilizar, yo te digo que depende de los objetivos, que esa política solo sirve para acumular reservas, que es como un bono más. Como estas tan segura que se va a hacer. Porque si no se hace, un bono nuevo genera crowding out porque son más impuestos futuros o menos bienes publicos futuros...
Ana para un paìs pequeño como el nuestro las claves que condicionan su desempeño económico son las siguientes.
1-Contexto externo
2-Conducción del PEN
3-Instituciones
El vinculo tesoro-bcra entra en este último grupo de claves.
En los ochenta el problema principal no fue 3 sino 1.
Ana C, creo que la percepción del "mercado" es que la deuda del BCRA es de mejor calidad; de todas formas, hay entidades que no quieren tener en stock isntrumentos del BCRA y a otras no les gustaría no tenerlos. El sector público tiene credibilidad cero. Una ventaja de tener Lebacs, es que en caso de corrida, sons instrumentos a entregar por adelantos de transitorios de liquidez.
Despues de 10 millones de posts van a terminar concluyendo algo muy parecido a lo que dijo Musgrave en su segundo post (sin la parte del embargo), aunque no me queda claro de que el aumento vaya a ser tan chico.
"Nadie quiere las letes"... a cierta tasa. En serio la diferencia de tasas entre LETES y LEBACS es del 1% (si entendí bien)? Si fuera tan sencillo endeudarse en pesos (indec y demás pifies mediante)y con ellos comprar dólares (que se suponen abundantes, no escucho a nadie diciendo que los 6500 millones vayan a comprometer el TC), por qué habría de hacerse toda esta movida? Mi respuesta de principiante es que la diferencia no es de 1%, sino mucho más y de ahí el crowding out. Alguien clarifica?
Ana, te pego uno de los últimos parrafos del paper de Brodersohn:
"Vale advertir que nuestra propuesta implica que no sea el BCRA quien financia el déficit del Estado, sino que sea el sector privado mediante la compra de LETES. En otras palabras, pone de manifiesto el tema no resuelto y central que es el déficit fiscal. Además, esta metodología de financiamiento evita toda posibilidad de embargo hoy actualmente vigente con la creación del Fondo de Bicentenario."
Queda claro, entonces, que vos lo que querés es que los privados paguen los vencimientos del 2010.
o pagan los vencimientos del 2010 o pagan los dolares del bcra.. algo van a pagar de todas maneras...
Musgrave:
Cortala con la del costo adicional... ya te dije que ese 1%, 2% o 20%, a quien le importa, es una transferencia del tesoro al bcra que luego vuelve como ganancias distribuídas del BCRA al esoro. ¿de qué hablás?
las propuestas son patrimonialmente equivalentes. la pregunta es sí desendeudarse más, estando racionado en el mercado de capitales internacional, tiene sentido.
in-cre-í-ble
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